一私募基金投資總監對記者表示，城投債法律上不是政府債務，但操作中地方政府或多或少會動用地方資源來增信。投資者將其當做政府隱性背書，也是合理的。“我不認為城投會大量違約，這也是市場的主流看法。”

雖然財政部等部門多次重申“政府債務不得通過企業舉借”，但是城投企業發債并未受到太大影響，并且逐步成為投資者堅信不會違約的“金邊”債券。

有投資者向21世紀經濟報道記者表示，規范政府舉債是好事，但想要把地方政府和城投債完全切割很難。“他們之間有千絲萬縷的聯系，政府一定程度上還依賴融資平臺進行融資，有的城投發債后資金最終也流向了政府;而政府也通過財政補貼、賦予特許經營權與劃撥資產、土地等方式對城投平臺進行支持。”

上交所發布的債券監管紀律處分和通報批評也顯示，仍有部分地方政府通過平臺公司違規舉債。

比如，2016年4月27日的一份紀律處分決定書顯示，伊寧市國有資產投資經營有限責任公司非公開發行22億元公司債券后，未按照約定用途使用募集資金。第一期10億元募集資金到賬后，該公司將其中4億元轉借給了伊寧市財政局，并簽訂了借款合同，約定了借款期限和利息支付。

城投發債兇猛

11月4日，財政部再次通過答記者問方式表示，“從2015年1月1日起，新的預算法實施后，除發行地方政府債券外，地方政府及其所屬部門不得以任何方式舉借債務。”

光大證券固定收益首席分析師張旭認為，近期財政部一直在規范平臺融資行為。從內容上看，“答記者問”只是重提了舊提法，并沒有新東西，因此很難說傳遞了新信號。且財政部并不主管城投企業發債，因此財政部對平臺融資的規范并不會直接導致城投債發行的收緊。

張旭還表示：“我們注意到，城投債發行具有某些逆周期的特征，經濟越差，城投債發行越為放松。在經濟企穩信號明確之前，顯著阻塞城投發債渠道的概率并不大。”

某債券私募投資基金公司總經理史塔克向21世紀經濟報道記者表示：“不允許地方政府通過平臺公司舉債，這樣的話從2011年開始已經說了無數次，2011年和2013年市場曾一度承壓，但是‘狼來了’的話說多了以后，相信的人就少了，至今也沒見一單城投違約。”

除了堅信城投債不會違約，城投的資金投向也是讓投資者相信其比較安全的原因。史塔克表示，城投募集的資金投向也多是政府需花錢的地方，比如基礎設施建設、保障房等。因此，在投資時，安全性方面更多的是考慮當地的財力，而不是城投公司本身資產負債情況。

史塔克還表示：“作為市場投資者，我關心的是收益和價格，現在城投債收益率已經下降到3%-4%，配置意義不大。如果真的有違約產生，有的收益一下子飆升到8%-9%，我會大規模入手。”

中債資信地方政府與城投行業研究團隊提供的數據顯示，受融資環境寬松及自2016年始存量城投債進入集中償付期，2016年上半年城投債發行量達9082.10億元，同比增長逾83%，為歷史同期最高水平，中票增速明顯回升。

在城投企業大規模發債的同時，也有不少違規流向了地方政府的口袋。除了前述的伊寧國投，靖江市華宇投資建設有限公司在非公開發行10億元公司債券以后，也曾被發現違規向融資平臺輸血。根據募集說明書約定，該公司承諾募集資金將不用于在地方政府融資平臺名單內的子公司，但公司在實際收到募集資金后，將資金劃往名單內的子公司靖江市華鼎投資建設有限公司。

市場仍信仰隱性擔保

雖然2015年1月起新預算法規定，除發行地方政府債券外，地方政府及其所屬部門不得以任何方式舉借債務，但投資者仍堅信城投債不會違約，仍有金融機構要求地方政府出具“承諾函”等安慰性質的文件。

對此張旭表示，這是一個“隱性擔保”和“法定擔保”的不同概念。在新預算法實施前，城投債并不享有地方政府的“法定擔保”，僅具有市場預期中的“隱性擔保”。新預算法僅僅是再次否定了“法定擔保”，而“隱性擔保”存在于市場的意識空間，并不存在于法律空間，所以新預算法無法否定。

在張旭看來，產業債違約的大量出現，也促使投資人奔向城投債的懷抱。

另一私募基金投資總監也對記者表示，城投債法律上不是政府債務，但操作中地方政府或多或少會動用地方資源來增信。投資者將其當做政府隱性背書，也是合理的。“我不認為城投會大量違約，這也是市場的主流看法。”

中債資信的研究顯示，受新發債券主體行政級別下沉的影響，2016年上半年城投債采用增信措施的新發債券規模同比大幅上升近6倍。受2014-2015年土地審計工作的影響，近三年以土地使用權質押為增信措施的新發債券比例逐年下降。而擔保公司擔保的增信方式異軍突起，成為新的主流方式(占比近70%)，個別擔保公司擔保規模同比大幅上升。

財政部新的“答記者問”中也提到，將推進融資平臺公司市場化轉型和融資。剝離融資平臺公司政府融資職能，并繼續發揮轉型后的企業對經濟發展的積極作用。

張旭認為，從理論上講，剝離政府融資功能后，城投公司會逐步產業化，市場對其自制的判斷也將更依賴于其自身資質，而不是其背后的地方政府。

事實上，比違規融資更為重要的問題是，地方政府未來支出責任的擴大化。目前財政部門更多地關注地方政府當期舉債規模，而未有效地限制未來的支出責任。舉債規模是資金流入的視角，支出責任是資金支出的概念，債務危機的形成是因為資金的支出，因此后者更重要。例如，股權投資、PPP、專項建設基金都可以增加政府未來的支出責任，但并不影響當期的債務規模。

(關鍵字：擔保)