4月17日，廣期所工業硅期貨適用新規的首個合約SI2412合約正式掛牌上市，首日波幅在4%以內，基本符合市場預期。從月間價差來看，SI2412合約與7個舊合約的前三個交易日價差區間穩定在2100—2500元/噸，在當前供應端未見減產且下游需求持續低迷的背景下，新、舊合約后續如何走？4月19日，期貨日報邀請了新疆維吾爾自治區有色金屬行業協會秘書長潘存翔、廈門國貿有色礦產有限公司副總經理戴佳偉、北京大地澤林硅業有限公司總經理馬國君、浙商期貨新能源項目部部長陸詩元等4位嘉賓做客《期貨+》直播間，針對工業硅新規對新、舊合約的影響及工業硅市場當前的核心矛盾進行解讀。

合約細則調整符合市場發展規律

“近年來，隨著光伏產業發展迅速，多晶硅產業已成為工業硅下游最大消費領域，光伏產業消費需求對工業硅產業發展的影響更加顯著。基準交割品在原標準的基礎上增加磷、硼、碳三個微量元素指標，有利于服務光伏產業，替代交割品在基準交割品的基礎上增加鈦、鎳、鉛、釩四個微量元素指標，滿足有機硅產業需求。替代交割品的微量元素含量標準增加，升貼水調降至800元/噸，將有利于后續合約定價錨定基準交割品，更好地服務光伏產業。”潘存翔認為，廣期所根據市場變化及時調整合約細則，符合市場發展規律，能更好地發揮期貨市場服務產業的功能。

戴佳偉也認為，此次調整旨在改變以往替代交割品定價的局面，通過調整替代交割品升貼水比例和微量元素控制，設置基準交割品以滿足多晶硅需求，能夠讓期貨定價更為清晰，貼近主流現貨價格。

據了解，工業硅因雜質鐵、鋁、鈣的含量差異而分為不同的牌號，其中SI5530與SI4210占比較大。近兩年隨著多晶硅需求增加，部分廠家將市場供應的多晶硅直接命名為99硅，以突出其高純度特性。相關數據顯示，從生產結構來看，工業硅總體產量中，SI4210和SI5530的占比較大，分別為37%和42%。從下游消費結構的變化看，自2023年起，多晶硅已經成為工業硅消費中最大的領域。從下游對不同牌號工業硅的需求分析看，多晶硅主要使用99硅粉作為原料，雖然也可以使用SI5530、SI4210或SI4410進行摻混生產，但近年來，為滿足多晶硅的高純度需求，部分企業直接將供應給多晶硅的原料命名為99硅（硅含量≥99%），并對原料中的非金屬微量元素如硼、磷、碳等有嚴格要求。隨著多晶硅行業的快速發展，2022年和2023年多晶硅對工業硅的消費同比增速分別達到了63%和78%，因此對99硅的需求急劇增加。據悉，此次工業硅期貨交割質量標準優化后，2412合約標的變更為多晶硅用工業硅，而2411合約及以前合約標的定價為“高鈦SI4210-2000元/噸”。

針對一些生產廠家提出替代交割品的質量標準提高、升貼水下調的情況，戴佳偉分析稱，修改后的替代交割標準是一種有效的保護價格穩定的重要機制，平時不用或者少用以確保盤面定價清晰，在特定情況下又可以吸引一些平時無交割需求的產品以及一些閑置產能以替代交割品補充進倉單系統。“廣期所對光伏多晶硅占工業硅下游比重逐步提高的行業發展變化作出積極調整，有利于期貨盤面定價更加清晰，是期貨更好服務實體經濟、保障我國硅能源產業行穩致遠的重要舉措。”戴佳偉說。

供需關系未朝著邊際向好預期方向轉變

從基本面看，當前工業硅依舊處于弱勢態勢，供應過剩格局未改。

對于工業硅供過于求的原因，陸詩元分析稱，主要是供需關系未朝著邊際向好預期的方向轉變，導致庫存持續增加。需求方面，陸詩元表示，由于光伏產業悲觀情緒較重，多晶硅的新增產能都有一定程度上的推遲，很多本該去年年底投產的新裝置，直到現在還沒有投產，而去年三季度投產的新裝置，也刻意放緩了達產節奏，導致達產不及預期。同時，下游中間環節去庫較為明顯。由于多晶硅廠從高利潤轉為不盈利的狀態，對采購環節的控制加強，使得很多磨粉廠訂單減少，從而降低自身常備庫存，甚至有部分磨粉廠出現停產清庫的狀況，從而使市場感受到的需求更弱。供應方面，由于97硅和再生硅等代替供應較難統計，市場存在不少未被納入統計的產量。一是97硅和硅鐵裝置切換相對較為容易，而在硅鐵也弱勢的情況下，市場很難清楚統計出西北地區轉產97硅的真實產量。二是再生硅生產裝置成本較低且占地較少，不少裝置被“藏”了起來，很難統計清楚。事實上，一些資訊平臺統計的再生硅產量，也會比其原材料硅泥的增量要少，但理論上看硅泥和硅片產量成正比，目前這兩塊可能存在漏算。

陸詩元認為，隨著整個光伏產業鏈的發展，鋁合金使用原生硅的份額也會隨之減少。“我們發現，過去在整個光伏產業鏈所產生的廢料，被重新鑄錠作為較差的多晶硅片，使用在一些如太陽能熱水器或便宜的太陽能板上。由于當時多晶硅和單晶硅片的價格較高，給了多晶硅片存在的空間。而現在單晶硅片都在虧損，對于行業而言，這些多晶硅片的性價比并不高，轉而逐漸流向鋁合金行業使用。隨著當前光伏產業的增長，這些廢料流向鋁合金行業使用的份額也會隨之增加，導致鋁合金使用原生硅的份額越來越少。”陸詩元認為，未來，這種趨勢變化或無法逆轉。

此外，隨著很多期現模式的推廣，很多廠家接納了期現商的后點價模式，通過先把貨預售給期現商，再通過盤面點價的方式來確定價格，這也給了很多工廠想在枯水期在期貨盤面尋找利潤空間的想法。當前距離豐水期還有較長的時間，使得一些成本較高的西南企業又重新開了起來。“風險和收益總是對等的，我們應該理解衍生品其實就是風險管理工具，對產業來說，應該是盡可能運用這個工具去規避風險，而不是其他。”陸詩元提醒。

馬國君認為，2021年工業硅價格暴漲之后，給了硅廠較為豐厚的利潤，尤其是在2021年和2022年，市場利潤空間大，導致生產工業硅的企業增加。據馬國君介紹，2021年下半年有不少硅廠的平均利潤每噸數萬元，2022年絕大部分硅廠的平均利潤也大都在3000元/噸以上。過去，西南產區冬季（枯水期）開工率都比較低，一般在5%—15%，但2021年、2022年甚至2023年，西南產區的實際開工率卻非常高，云南產區的開工率在50%—70%，導致實際產量增加。“原本我們認為，2023年6月份左右行業就會達到過剩狀態，但工業硅期貨上市后，給了市場新的銷售渠道，不少云南廠家把產品拿來注冊倉單，使過剩格局推遲到今年。”馬國君說。

此外，在當前形勢下，大型工廠并不像過去那樣，有資金去積壓幾十萬噸的庫存，甚至可能會不停地去拋貨。這個過程中也會引領市場的走向，可能導致的結果就是所有人都不買貨、都在清庫存，越是這樣就越讓市場覺得供過于求。

此外，馬國君提醒，無論規格定位還是用途，現在的市場跟過去的市場已經完全不一樣了。只用553#和421#來定位工業硅這個產品，已經無法充分說明當前市場的實際情況，工業硅的相關標準也應該做相應調整。

市場會如何化解高庫存壓力？

從庫存角度看，雖然周產高位邊際縮減，但庫存并未去化。數據顯示，截至4月19日當周，工業硅社會庫存錄得36.7萬噸，較前一周減少0.3萬噸，減幅0.81%；最近一個月，工業硅社會庫存累計增加0.2萬噸，增幅0.55%。歷史數據顯示，2021年4月23日以來，工業硅社會庫存最高為37.60萬噸，最低為2.40萬噸，庫存均值錄得15.50萬噸，當前庫存（36.70萬噸）較均值增加136.73%。倉單方面，數據顯示，截至4月19日，工業硅倉單庫存25.4萬噸。

市場如何化解高庫存壓力？戴佳偉認為，要消化高庫存，最終還是要回歸供需。從目前整體相對過剩的狀態來看，長時間低價格必然會導致部分高成本的邊際產能率先縮短生產時間，這部分產量的減少，會壓縮未來的整體供應量。同時，價格在相對底部或者貼近成本區域，部分投機需求和補庫需求也會逐步出現，庫存不斷增加的現象將得到改善。倉單方面，隨著工業硅倉單在11月強制注銷，倉單的性價比會高于現貨，伴隨著產業結構的轉變，倉單庫存也將得以逐步消化。高庫存問題化解后，整個產業的供需結構會得到較大改善。屆時，期貨市場將會更好地發揮價格發現功能。

陸詩元認為，隨著工業硅業務細則修改，接下來市場的主要矛盾將聚焦在“SI2412合約怎樣給出合理估值”與“現有高庫存如何化解”這兩個問題上。就目前來看，工業硅期貨是一個更偏向于交易現實的品種，因此更傾向于市場會先交易高庫存如何化解，再交易SI2412合約的合理估值。

陸詩元分析稱，目前化解高庫存壓力的方式主要有兩種：一是讓其基差計價的近月合約跌至足夠低的價格；二是遠近月合約之間給足合理價差，讓期現商愿意以非標套保的方式在近月接倉單、在遠月套保。高庫存化解更可能會以第二種方式呈現，即給出月間合理價差，通過較長時間的低位振蕩去化解現有庫存，這個過程可能需要2—3個月。

SI2406合約至SI2411合約是按照舊規則執行。陸詩元認為，各月間還是會維持升水結構，每月價差的合理范圍在60—80元/噸，以覆蓋期現正套成本。而SI2411合約與SI2412合約的價差體現的是“不限微量元素的421#的價格減2000元/噸”和“滿足磷、硼、碳要求的553#以上規格工業硅的價格”的價差關系。從工業硅生產成本的構成來評估，主要雜質的含量還是評價其價值的基礎，即理論上553#很難和421#出現價格倒掛，但不限微量元素的421#想要大幅去化，從需求看，還是價格上越接近滿足磷、硼、碳要求的553#或99硅，越容易實現，即SI2411合約與SI2412合約的價差在-2000元/噸左右更為合理。目前來看各合約的月間價差已經走出了合理水平。

關于市場如何定義SI2412合約合理估值，陸詩元認為，當市場能提供足夠多滿足要求的553#作為交割品時，SI2412合約會錨定553#主產區西北地區的平均成本價減去相應的區域貼水作合理估值測算。而當市場不能提供充足的553#時，盤面會給出更高估值，使滿足磷、硼、碳要求的521#、441#、3303#、421#充當基準交割品，即SI2412合約會錨定上述產品主產區西南地區的枯水期成本減去相應的區域貼水作合理估值測算。

“當前來看，作為工業硅生產成本重要組成部分的煤炭正處于下行周期，而另一個重要組成電價相對穩定，以此推測工業硅生產成本可能會低于去年同期水平，從而限制SI2412合約的向上預期。”陸詩元表示，SI2412合約合理估值可能在13500—15000元/噸，考慮到今年西北地區的配套產能投產較多，合理估值往下沿靠的可能性更大，反推近月的估值可能在11000—11500元/噸更為合理。如果在庫存去化的過程中，下游需求出現一些不利因素，比如一些多晶硅廠頂不住壓力停產，可能會給市場向下提供新的驅動，令價格進一步承壓。當庫存去化結束后，可能面臨的局面是，在低估值、低庫存狀態下面對一個適用新規則的遠月合約，任何突發因素都有可能被盤面充分交易，盤面也可能從交易現實轉為交易預期。

(關鍵字：工業硅 多晶硅 99硅 97硅 再生硅)