國(guó)內(nèi)豆油自春節(jié)前見頂轉(zhuǎn)跌后，春節(jié)后更是在新冠肺炎疫情暴發(fā)和原油大跌雙重影響下持續(xù)下跌，主力合約累計(jì)跌幅最高達(dá)22%，兩周前在觸及2015年以來最低水平后止跌反彈。筆者認(rèn)為，豆油已跌至絕對(duì)低位水平，但反彈仍以跟盤為主，自身缺乏持續(xù)上漲動(dòng)力。

美豆走強(qiáng)支撐期價(jià)

在疫情影響美豆出口和南美豆豐產(chǎn)雙重打擊下，前期美豆一度跌至820美元/蒲式耳一線，跌破全部美豆主產(chǎn)州的種植成本，利空充分釋放。隨著疫情擴(kuò)散至南美，市場(chǎng)開始擔(dān)心南美豆出口受到影響，兩周前美豆開始持續(xù)反彈，主力合約重回880美元/蒲式耳一線。后期除了繼續(xù)關(guān)注美國(guó)本土及南美疫情發(fā)展對(duì)美豆的影響外，市場(chǎng)開始轉(zhuǎn)向北美新豆種植問題。周二晚間USDA公布的新季美豆種植面積預(yù)估8351萬英畝，略低于市場(chǎng)預(yù)期。考慮到疫情不容易立即全面消除，美豆播種期或受疫情影響，至少情緒上容易對(duì)期價(jià)構(gòu)成支撐。美豆走強(qiáng)，將抬升豆油成本支撐，幫助豆油價(jià)格止跌企穩(wěn)。

短期產(chǎn)量明顯縮減

國(guó)內(nèi)豆油供應(yīng)短期減少，4月預(yù)計(jì)明顯恢復(fù)，但不確定性較大。由于3月進(jìn)口大豆(4814, -59.00, -1.21%)到港量預(yù)計(jì)為482.5萬噸，數(shù)量較少，進(jìn)口大豆庫(kù)存持續(xù)下降。天下糧倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，3月20日當(dāng)周，全國(guó)油廠進(jìn)口大豆庫(kù)存一度降至268萬噸，同比減少36.76%，是近7年來新低水平;3月27日當(dāng)周，大豆庫(kù)存小幅回升。受制于大豆庫(kù)存緊張，油廠開機(jī)率持續(xù)下滑，目前已降至40%左右，大豆壓榨量為5年同期最低，所以豆油短期產(chǎn)量明顯縮減。

4月進(jìn)口大豆到港量預(yù)計(jì)增加至688萬噸，進(jìn)口大豆供應(yīng)將有明顯恢復(fù)，進(jìn)而油廠開機(jī)率明顯回升，豆油產(chǎn)出再度增加。不過，需要持續(xù)關(guān)注南美疫情進(jìn)展，巴西、阿根廷內(nèi)陸地區(qū)運(yùn)輸是否中斷，以及港口裝船是否降速。自3月全球疫情形勢(shì)加劇以來，4月進(jìn)口大豆預(yù)估數(shù)已調(diào)降40萬噸。若南美大豆出口形勢(shì)惡化，進(jìn)而影響國(guó)內(nèi)大豆供應(yīng)，則供給端給國(guó)內(nèi)豆油提供支撐的周期將拉長(zhǎng)。

需求同比仍將下滑

豆油需求好轉(zhuǎn)，但預(yù)計(jì)同比仍有所下滑。一方面，隨著國(guó)內(nèi)疫情緩解，各地企業(yè)大多復(fù)工復(fù)產(chǎn)，餐飲行業(yè)開始恢復(fù)，預(yù)計(jì)4月各類院校陸續(xù)開學(xué)，豆油消費(fèi)將進(jìn)一步增加;另一方面，近期豆油庫(kù)存有所下降，4月供應(yīng)也有不確定性，疫情管制放松后，下游心態(tài)有所恢復(fù)。加上近期油脂價(jià)格止跌反彈，下游補(bǔ)貨需求明顯增加，上周開始豆油成交放量，油廠提貨速度明顯提升。因此，從環(huán)比來看，國(guó)內(nèi)豆油消費(fèi)在逐步恢復(fù)，但目前全球疫情擴(kuò)散勢(shì)頭并未完全遏制，我國(guó)持續(xù)有輸入性病例，國(guó)內(nèi)管制不可能立即全部放開，國(guó)內(nèi)居民的謹(jǐn)慎心態(tài)也不會(huì)馬上消除。總之，餐飲、服務(wù)行業(yè)終端消費(fèi)徹底恢復(fù)仍需時(shí)間，豆油需求同比仍會(huì)有所下滑。

庫(kù)存可能再度回升

國(guó)內(nèi)豆油庫(kù)存短期下降后，很可能重拾上漲。3月主要受益于豆油產(chǎn)出端的縮減，疊加下游消費(fèi)部分恢復(fù)，豆油庫(kù)存自140萬噸的高位水平回落至126萬噸，并且近期仍可能繼續(xù)小幅下降。不過，一方面，隨著4月進(jìn)口大豆到港量大幅恢復(fù)，豆油產(chǎn)出很可能快于需求端的環(huán)比增幅;另一方面，目前油廠壓榨利潤(rùn)高達(dá)400元/噸，意味著只要大豆供應(yīng)緩解，油廠開機(jī)意愿極強(qiáng)。因此，就中期而言，國(guó)內(nèi)豆油庫(kù)存大概率重拾上漲。

綜合上述分析，美豆前期跌破種植成本，國(guó)內(nèi)豆油期價(jià)已跌至2015年以來低位水平，利空情緒已充分釋放，安全邊際較高。當(dāng)前美豆反彈帶來成本驅(qū)動(dòng)，短期基本面改善、庫(kù)存小降等，都幫助豆油止跌反彈。不過，中期來看，除了依靠美豆或其他油脂拉動(dòng)外，豆油自身基本面沒有明顯驅(qū)動(dòng)，中期庫(kù)存很可能再度回升。同時(shí)，豆粕價(jià)格堅(jiān)挺以及原油不見好轉(zhuǎn)將壓制整個(gè)油脂板塊。因此，豆油反彈空間相對(duì)有限，預(yù)計(jì)跟隨臨池品種走勢(shì)。

(關(guān)鍵字：豆油 上升 受限)