一家私募投研總監認為*ST吉恩債務問題嚴重，估計不會有人愿意接盤，公司可能會選擇以退為進，先暫停上市，相當于保了“半個殼”，等未來債務問題解決后，或者鎳價回升后，再謀求恢復上市。

雖然2016年有色金屬價格出現反彈，但是尚不足以將*ST吉恩(600432.SH)從退市邊緣拯救回來，公司很可能會在黎明來臨前倒下。

1月9日，*ST吉恩迎來復牌后的第二個跌停。就在不久前，公司剛剛宣布終止重大資產重組，似乎已放棄抵抗，保殼希望已越來越小。

據21世紀經濟報道記者獲悉，致使公司連年巨虧，除了鎳、銅價格下跌所導致的營收、利潤下滑外，高負債的所來的巨額利息，成為了壓倒公司的主要因素之一。

以2016年中報為例，公司短期借款合計84.5億元，已披露的部分銀行貸款年利率在9%至10%之間。即使按照10%的標準保守估算，其每年利息支付也達到8.4億元。

“現在負債太多，很難有人會來接盤，所以繼續通過重組保殼的可能性不大。”四川一家私募投研總監1月9日評價道，未來公司很可能會選擇破產重整，暫停上市后等待資源價格回升，再謀求恢復上市。

鎳價下跌又遇“踩錯點”

作為典型的周期性行業，有色金屬價格波動直接影響*ST吉恩的業績。

自2011年3月開始，有色金屬開啟了長達5年多的熊市，LME鎳從最高時的29552美元/噸，一路下跌至7550美元/噸，跌幅接近75%。

而鎳正是*ST吉恩的主營產品，2011至2013年期間，公司鎳系列產品銷售收入占公司總營收的比重曾一度高達86%。鎳價的下跌，無疑對*ST吉恩營收、利潤率造成沖擊。

雖然2016年大宗商品集體反彈，但是有色金屬作為國際定價產品，價格漲幅明顯落后于鋼鐵、煤炭，這使得*ST吉恩2016年主營業務未能出現大幅好轉。

以2016年中報為例，公司營收、利潤雙雙下滑逾40%的同時，公司鎳系列產品毛利率亦下滑4.95個百分點至7.7%。

高負債所帶來了巨額利息，成為了壓倒公司的另一根稻草。

21世紀經濟報道記者發現，近年*ST吉恩短期借款迅速增長，從2009年的10.9億元最高增至2014年底的112.7億元，緣何公司負債增幅如此明顯?

1月9日，記者聯系到*ST吉恩相關負責人，但是未能獲得正面答復，其僅含糊地表示“可能跟公司投資項目有關。”

“與銅、鋅等有色行業類似，鎳同樣需要經過勘探、采購、冶煉等環節，主要成本為采礦權和開發成本，算不上是資金密集型行業。”中大期貨首席經濟學家景川1月9日表示。

那么為何*ST吉恩又如此渴求資金?

2009年8月，*ST吉恩與GBK成立合資公司吉恩加拿大礦業，要約收購了皇家礦業。隨后，上市公司投入了大量的資金。

以2011年為例，為了上述鎳礦項目建設，*ST吉恩子公司吉恩國際便曾向國內銀行申請過31億元的借款。

等到2014年3月，皇家礦業正式投產時，LME鎳已重回下跌趨勢，并一直延續到2016年2月份。

“商品下跌周期中，很多企業都是處于收縮狀態，比如嘉能可近年便開始減少重資產投資，改為持有輕資產，以此實現安全過冬。”中大期貨首席經濟學家景川1月9日表示。

可見，在上輪商品熊市過程中，*ST吉恩經營判斷上出現了一定失誤，這也使得公司財務成本大幅增加。

數據顯示，截至2016年6月底，*ST吉恩短期借款高達84.56億元。

公司披露的部分逾期借款利率更是驚人，如來自吉林銀行長春衛星支行的兩筆1.3億元短期借款，年利率高達18%。

即使整體按照10%利率保守估算，公司全年支付利息8.46億元。*ST吉恩財報數據也大致印證了上述判斷，2016年上半年，公司利息支出3.66億元，上年同期為4.36億元。

或走破產重整途徑

上市公司保殼，無非就是財政補貼、賣資產或者重組等幾個方式，那么*ST吉恩又將選擇何種途徑呢?

數據顯示，2016年1-9月，*ST吉恩歸屬母公司股東的凈利潤為-6.05億元。

雖然公司實際控制人為吉林省國資委，但是要給予這么高的補貼顯然并不現實，這也并非長久之計。

那么就剩下出售資產、重組兩條途徑了。

據了解，目前*ST吉恩共有吉恩國際投資、吉恩(香港)、新鄉吉恩鎳業和JHGInternational四家子公司。

其中，上市公司主要資產為吉恩國際投資，而吉恩國際投資90%以上的資產投資于皇家礦業，皇家礦業產品為鎳精礦和銅精礦。

“有色金屬礦多包括貧礦、富礦，富礦開采成本低，所以一般是先開采，貧礦所含雜質則要高很多，這也是為何很多礦產開采到最后就放棄了，因為開采成本不能覆蓋經濟收益。”景川告訴記者。

一般來說，礦權類資產想要出售難度較大，同時目前鎳、銅價格處于歷史低位，此時出售顯然是一筆“賠本”的買賣。

那么*ST吉恩是否會通過重組的方式，引入外部資產從而做正2016年業績?

“首先是監管風險，能否過會存在不確定性。其次從做方案到過會，也不是短時間內能夠完成的，公司近期終止重組，實際上也就是放棄了這種保殼途徑，或許公司早已想好了退路。”前述私募投研總監評價道。

他認為，*ST吉恩債務問題嚴重，估計不會有人愿意接盤，公司可能會選擇以退為進，先暫停上市，相當于保了“半個殼”，等未來債務問題解決后，或者鎳價回升后，再謀求恢復上市。

值得注意的是，破產重整不同于破產清算，重整完成后上市公司仍有恢復上市的可能。此前A股市場已有多個案例，不排除*ST吉恩也會效仿。

“如果暫停上市公司會積極重整，恢復上市是我們努力的目標。”*ST吉恩董事長王若冰在1月5日召開的投資者說明會上也指出。

不過，若走破產重整的途徑，可能會涉及公積金轉增股本，雖然*ST吉恩每股公積金高達3.91元，但是總股本同樣達到16億股。

按照公積金1元，可以10轉10的情況來看，理論上最多可以達到10轉39股，但是*ST吉恩目前總市值不過100億出頭。

若未來轉增比例過高，公司股價將隨之承壓。

(關鍵字：鎳)